【IPO价值观】关联交易下资产负债率高企，华海清科如何解决现金流危机？？

随着半导体设备的复杂性不断增加，精度更高、稳定性更好的半导体设备已经成为整个半导体行业发展的重要驱动力，而半导体化学机械抛光(CMP)设备就是其中的关键设备。2019年，中国大陆CMP设备市场规模达4.6亿美元，但大部分高端CMP设备仍依赖进口。

近日，笔者在《华海清科打破CMP设备垄断背后，持续亏损如何“输血”研发？》文章中了解到，面对巨大的需求和机遇，清华控股的华海Zero2IPO自2013年成立以来，短短7年时间，在CMP设备上取得了巨大突破。

目前，其主流车型不仅填补了国内空白，还打破了国际巨头在该领域长达数十年的垄断。但华海Zero2IPO近年来累计亏损1.93亿元，无法通过自身盈利实现造血，一直依赖外部融资和政府补贴进行输血研发。

此外，笔者还发现，报告期内，华海Zero2IPO前五大客户占比超过94%，与大客户长江存储、华虹集团存在关联交易，且逐年上升。在此背景下，其应收账款余额和存货随着营业收入的增加而逐年增加，是负现金流或“供血不足”的风险。

与大客户存关联交易，金额逐年攀升

华海Zero2IPO主要从事半导体专用设备的研发、生产、销售和技术服务。其主要产品是化学机械抛光(CMP)设备。其设备产品全面覆盖集成电路制造过程中的非金属介质CMP、金属薄膜CMP、硅CMP等抛光工艺，并已应用于量产。高端CMP设备的工艺水平已经突破到14nm工艺，形成了全方位的硬件技术服务体系。

目前华海Zero2IPO的CMP设备主要包括300系列和200系列，CMP200系列主要包括8英寸CMP设备，CMP 300系列涉及12英寸CMP设备。与8英寸CMP设备相比，12英寸CMP设备直径增加50%，面积扩大125%，对精度要求更高，需要更先进的抛光头超精密分区压力控制技术和更先进的终点检测技术。

招股书披露，华海Zero2IPO共发运CMP设备43台，在手26台。该设备用于SMIC、长江存储、华虹集团、英特尔、长鑫存储、厦门连欣等国内外先进IC厂商的大型生产线，这些企业也是其主要客户。

2017年至2020年1-6月，华海Zero2IPO前五大客户占比分别为98.22%、99.09%、94.96%和99.57%。华海Zero2IPO客户高度集中，可能导致其在商务谈判中的弱势地位。半导体设备企业的经营业绩与下游半导体厂商的资本支出密切相关，客户自身经营状况的变化也可能对公司产生较大影响

此外，笔者还发现华海Zero2IPO与长江存储、华虹集团等大客户存在关联交易。招股书显示，报告期内，华海Zero2IPO的相关销售金额分别为4.12万元、17.2万元、12.37048万元和3，019.42万元，分别占当期营业收入的0.21%、0.48%、58.65%和50.07%。

其中，2019年和2020年1-6月关联交易金额和比例均较高。对此，华海Zero2IPO表示，主要是由于华海Zero2IPO下游客户所在的集成电路制造行业集中度较高，报告期内确认收入的设备较少。据了解，上述关联销售的主要内容是华海清科向长江存储、华虹集团销售CMP设备，交易程序完整，定价公允。

由于与大客户的关联交易，华海清科近三年及今年上半年的应收账款及存货均大幅增加。

应收账款与存货大幅增长，现金流持续为负

招股书显示，报告期内，随着华海Zero2IPO业务规模的逐步扩大，应收账款整体规模呈上升趋势。在第

存货方面，各报告期末，华海Zero2IPO存货账面价值分别为4112.48万元、16168.07万元、22520.96万元和40593.28万元，2018年和2019年分别增长93.15%和39.29%。总的来说，各报告期末，华海清科的应收账款和存货余额随着营业收入的增加而逐年增加。

同时，存货和应收账款不断增加的背后，是应收账款和存货周转率低于同行平均水平。数据显示，最近三年和今年上半年，华海清科应收账款周转率分别为1.23、1.40、5.37和1.06，存货周转率分别为0.50次/年、0.24次/年、0.72次/优艾设计网_设计LOGO年和0.14次/年，远低于行业平均水平。

随着华海Zero2IPO业务规模的扩大，应收账款金额可能会进一步增加，华海Zero2IPO将面临资产周转率下降、营运资金占用增加的风险。未来，如果华海Zero2IPO应收账款回款乏力或主要客户遇到重大经营困难，将对其生产经营产生不利影响。

事实上，其生产经营所需的现金流已经出现了问题。在过去的三年和今年上半年，华海清科已经运营

现金流都没能实现正向流入。报告期内，华海清科经营活动现金流量净额为-334.49万元、-11,296.29万元、-2,784.31万元和-11,905.75万元，占净利润的比例分别为21.30%、316.32%、18.06%和-1110.82%，经营性现金流持续为负，导致其资产负债率也远高于行业平均水平。

据了解，由于CMP设备产品前期生产需垫付大量资金且华海清科未来将继续保持较高的研发投入，随着经营规模不断扩大，华海清科营运资金需求将日益增加。

因此，华海清科在招股书中表示，如果客户不能按时付款或外部融资不畅，还可能导致公司出现流动性风险。

综合来看，华海清科借助IPO筹集到的资金短期内或将能缓解资金运转的压力，适当降低其资产负债率；但从长远来看，如果无法有效降低应收账款和存货等方面的比例，随着营收的逐年增长，华海清科的资金面将承受更大的挑战。（校对/Arden）